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中金点评8月金融数据:内生融资减速,财政扩张待落地

中金点评8月金融数据:内生融资减速,财政扩张待落地

  中金:内生融资减速,财政扩 张待落地——8月金融(róng)数(shù)据点(diǎn)评

  中金点睛

  8月社融增速小幅回落,非政府部门社融增速下滑更快,政府(fǔ)债是支撑社(shè)融(róng)的主要因(yīn)素。虽然政府债发行增加,但财政存款明显反弹,因(yīn)此8月财政仍(réng)然是回收(shōu)流动性(xìng)的(de)、对M2形成拖累,财政扩张的实际效果尚未体现 、后续投放有待观察。“金融脱媒 ”有所减弱,如(rú)果财政投放顺利,将有助于M2增速的回升。M2增速能否趋势回升取(qǔ)决于(yú)财政(zhèng)的力度能否持续加强(qiáng)。向前看,短期内“增量政策”选项中降(jiàng)准的概率大于(yú)降息。

  社融增速小幅回落,非 政府部门社融增速(sù)下滑更快,政府(fǔ)债是支撑社(shè)融的主要因素。社融存量 增速从7月的8.2%小(xiǎo)幅跌至8月(yuè)的8.1%,与(yǔ)6月增速持平,主要是依靠政府债融资的(de)贡献。从新(xīn)增(zēng)数据来看,8月新增社融(róng)3.0万(wàn)亿元,相比去年同期少增981亿元(yuán)(图表1),其 中8月政(zhèng)府债净融资(zī)为1中金点评8月金融数据:内生融资减速,财政扩张待落地.61万亿元,相比2023年8月多增4371亿元。扣除政府债融资之后,8月(yuè)非政府部门社融的存量增(zēng)速为(wèi)6.4%(图表2),低 于6月的6.7%和7月(yuè)的6.6%。我们计算的(de)“调整后非政(zhèng)府部(bù)门社融”(简称“非政府调整社(shè)融”)去除了企业部门的短期(qī)贷款和票据融资,可以帮助排除打击“资金空转”的影响,8月非政府调整社融进一步下滑(huá)至6.2%(图表3),低于7月和6月的增速(均为6.5%)。分项来看,除(chú)表内外票据融资以外,非政府部门融资各分项较去年和 前年同(tóng)期(qī)基本均明(míng)显少(shǎo)增(图(tú)表(biǎo)1)。

  图表1:8月新增社融分项变化

  资料来源:Wind,中金公司研(yán)究部

  图表2:社(shè)融增速小幅(fú)回落(luò),非政府部 门社融增速下滑更 快

  资料来(lái)源:Wind,中金公司研究部

  图表(biǎo)3:非政府调(diào)整社融存量增速与沪深(shēn)300

  资料来源:Wind,中金公司研究部

  虽然8月财(cái)政发债(zhài)增加,但(dàn)财政扩张的实际效果仍然有待(dài)落地。8月财政存款(kuǎn)的(de)同比增幅大于财政发债,由于财政存款并不记入广义流动性,因(yīn)此财(cái)政总体上来说(shuō)是(shì)在回收流动性的、拖累M2增长。8月新增财政存款5587亿元,相比去年同(tóng)期多增5675亿元,带动财政存款(kuǎn)余额同比(bǐ)增速从(cóng)7月的5.1%反弹至8月的14.7%(图表4)。财政存款环比增长、同比明显多增(zēng),一(yī)方面是8月发债增多尚未支出的原因;另一方面,财(cái)政的投(tóu)放效率可(kě)能也值得关(guān)注,8月财政存款同比多增5675亿元,政府债融资同比多增4371亿元,也就是说财政存款(kuǎn)同(tóng)比多增(zēng)的体(tǐ)量中,有大约1300亿元跟8月的发(fā)债没有直接关系,有(yǒu)可能反映前期政府债融资(zī)形成的资金尚(shàng)未 完全(quán)投放。我们认为,考虑到今年地方化债对财政(zhèng)扩 张(zhāng)形(xíng)成的制约、以及财经纪(jì)律进一步加强,财政政策的落地节奏仍然有待观察。

  图表4:财政存款增速明显反弹

  资料来源:Wind,中金公司研究部

  “金融脱媒”有所减弱(ruò),如(rú)果财政资金投放(fàng)顺(shùn)利,将有助于M2增速回升。M2增速能否趋势回升取决(jué)于财政的(de)力度能否持(chí)续(xù)加强。8月M2增速为6.3%,与(yǔ)7月大体持平,环比增速也明(míng)显企稳,目(mù)前M2季调后环比增速和同比(bǐ)增速(sù)基本持平,未来同比(bǐ)增速(sù)继续下行的压力(lì)略有减弱,根据我们的(de)分析,背(bèi)后的原因可能是“金 融脱媒”(资金从银行流(liú)向非银)的现象有所减弱(ruò),这方面有两个证据:一,我们(men)对(duì)M2增速的拆 分中,“负债替代”一项的负贡献减弱(图(tú)表5);二,我(wǒ)们测算的M2+以及(jí)M2++这些包含(hán)了非银金融产品的类(lèi)广义货币指标的增速有所下降,而(ér)M2的增速持平(图表6)。根(gēn)据我们的计算,假设7-8月(yuè)的财政融资都能够顺利支出,可以再提振M2增速0.2个百(bǎi)分点(图表7)。8月M1环比下滑、环(huán)比(bǐ)年化增速(sù)低于同比增速,M1同比增速可能仍会继续(xù)下降。后(hòu)续M2增速能否持续回升取(qǔ)决于财政的力(lì)度能否对冲信贷需求的下降。目前信贷的降速可能要 快于财政发债(zhài)的提速,如果出于(yú)稳定广义流动性的考虑,财政力度可能(néng)仍然有待加强。

  图表5:8月负债替代对M2同比增速的负(fù)贡献减弱

  资料来源:Wind,中金公司研究部

  图表6:8月类广义货币指标的(de)增速有所下降,而M2的增速(sù)大体(tǐ)持平

  注:M2+=居民存款+企业(yè)存款(kuǎn)+现金(jīn)+货币与(yǔ)固收基(jī)金;M2++=居(jū)民存款+企业(yè)存款+现金+货币与 固收基金+理财(cái)产品

  资料来(lái)源:Wind,中金公司研(yán)究(jiū)部(bù)

  图表7:如(rú)果排除财政存(cún)款(kuǎn)的影响,8月M2同比增速或回升

  资料来源:Wind,中金公司研(yán)究部

  向前看,短期内“增量政策(cè)”选项中降准的概率更大(dà)。央(yāng)行在对本次金融数据(jù)的解(jiě)读(dú)当中明确提出“着(zhe)手推出 一些增量政(zhèng)策举措”[1]。由于(yú)短期(qī)内(nèi)政(zhèng)府债发行节奏较快、叠加MLF地位逐渐淡化,央行有可能在年内降准、部分可能用于(yú)置换MLF。此前在国新办新闻发布会中[2],央(yāng)行货币(bì)政策司司长(zhǎng)邹澜也 明(míng)确指出“目前金融机构的平(píng)均(jūn)法定存款准备金率大约为7%,还有一定(dìng)的空间(jiān)”。 短期内降息可能面临约束。根据我(wǒ)们的测算(s中金点评8月金融数据:内生融资减速,财政扩张待落地uàn),2Q2024存量房贷利率在4.15%左右(央行公布2023年3季度存量房贷利(lì)率4.29%,2023年5年期(qī)LPR下调10bp,再考虑到新(xīn)增房贷,因此2024年(nián)2季度存量房贷利率可能在4.15%左右 )[3],由于今年LPR已经下调(diào)了35bp尚未对存量贷(dài)款生效,意味(wèi)着存量房贷利(lì)率到明年一(yī)季度会(huì)普(pǔ)降至3.80%左右(yòu),今年(nián)二季度新发个人住房贷(dài)款加权利率为3.45%[4]、在LPR调(diào)降10bp之后3季度(dù)可能(néng)下降到3.35%(图表8)。我们(men)认为,如果后续(xù)还要进(jìn)一步(bù)降息,可能要在普降LPR与针对性降低(dī)某类贷款利率中进行权(quán)衡,如果针对性地调整了房贷利率,那么继续普降LPR的可能性降低。

  图表(biǎo)8:新发房贷 利率与存量房贷利率(lǜ)的比较(jiào)

  注:1Q2025的测算只考虑了LPR既有下调产(chǎn)生的影响

  资料来源:Wind,中金公司研究部(bù)

  图表9:M2增速回升(shēng),类M2增速下行

  资料(liào)来源:Wind,中金公司研究(jiū)部

  图表10:小额贷款利率(lǜ)与一般贷款利率走势分化

  资料来源:Wind,中金(jīn)公司研究部

  [1]https://mp.weixin.qq.com/s/Wr9di1YGadd0Xn7oCPcASg

  [2]http://www.pbc.gov.cn/rmyh/3963412/3963426/5450350/index.html

  [3]http://www.scio.gov.cn/xwfb/bwxwfb/gbwfbh/rmyx/202312/t20231205_820857.html

  [4]http://www.pbc.gov.cn/zhengcehuobisi/125207/125227/125957/5347949/5427706/2024080916563291755.pdf

  本(běn)文摘自:2024年9月14日已(yǐ)经(jīng)发布的《内生 融资减速,财政(zhèng)扩张待落地——8月金融数据点评》

  周彭 分析员(yuán) SAC 执证编号:S0080521070001 SFC CE Ref:BSI036

  黄文静 分析员(yuán) SAC 执证编号:S0080520080004 SFC CE Ref:BRG436

  张文朗 分(fēn)析员 SAC 执证编号:S0080520080009 SFC CE Ref:BFE988

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责任编辑:石秀(xiù)珍 SF183

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